六千億結構債讓金管會神經緊繃

金管會對此事嚴陣以待，主要負責的委員李賢源從去年聯合投信事件之後，就開始每個禮拜開會，和公會、業者代表不斷商討結構債解決之道，也發函各業者希望盡速解決手上的結構債，甚至不惜以禁止發新基金為「鞭子」，要求業者透過各種方式，包括賣斷或包裝成ＣＢＯ（債券資產證券化）轉賣給券商或銀行，力求降低結構債比重。

截至十月七日為止，投信投顧公會的統計，有四家投信原本就沒有持有結構債，有九家已經處理完畢，另外有八家已經和金管會簽下契約預備執行。換句話說，如果以目前市場上四十五家投信計算，還有超過一半的投信不願或還沒有找到積極解決之道。

到底結構債是什麼毒蛇猛獸，讓金管會如此心驚膽戰？這個二年前被投信業者熱烈擁抱，當成金雞母看待的熱門商品，二年後竟成業者的心頭大患，去之而後快？

事實上，如今讓投信聞之色變的結構債，無分好壞，更不是地雷債，只是利率一路下滑下的一項債券產品，其中又多半是連結ＬＩＢＯＲ的反浮動利率商品，當利率下滑時，由於結構債的利率已經固定維持在一定機制下，因此廣受市場歡迎，如今利率反轉上升，結構債價格下跌就會出現虧損。

這就是金管會最擔心的地方。原本投資有賺有賠是天經地義，但在投信業者有意無意的引導下，台灣投資人過去對債券型基金的錯誤認知，以為債券型基金就是一種「比定存利率略高的穩當報酬」，一聽到債券基金會賠錢，嚇得贖回的壓力立刻湧現，但連動債通常是三到五年期商品，有嚴重的流動性問題，如果硬要解約，在利率反轉的現在，虧損立刻冒出來。而一旦虧損湧現，可能引發的連鎖贖回潮，有可能牽動所有投信一起付出慘痛代價。

大投信賺不夠賠　小投信生死交關

虧損的幅度要視債券期間和利率而定，期間越長的、或利率低的，當然折價幅度就大，一般來說，在五％到一成之間不等，因此最近不少投信業者選擇用ＣＢＯ的方式整包包裹出售，折價幅度差不多就是這個價位。

換句話說，如果以去年全市場最高達到至少六千億元的結構債計算，就算保守以虧損五％計，等於當時全部投信潛在損失起碼三百億元。公會秘書長蕭碧燕間接證實這個數字，「等於把所有投信這兩年賺的都賠進去還不夠，小一點的投信甚至面臨生死交關！」

以部位最大的富邦投信為例，該公司總經理丁予嘉親口證實，富邦現在手上還有二百多億元部位，無論富邦對外聲稱轉賣出去的價格有多好，市場人士說，「根據物質不滅定理，虧損只是早提晚提的問題，不會人間蒸發」，就算保守以五％虧損計算，今年至少都有十億元以上虧損（還不包括已經提前處理掉三百多億元的部位），以富邦投信去年稅前盈餘五•四億元計算，未來至少要有連虧兩年的打算。

富邦可能還不是最慘的，有一些規模不大、但這兩年卻不斷膨脹債券基金規模的投信，例如國民黨經營的盛華投信，至今還沒聽到有具體的處理腹案出爐，也不在公會統計已經赴金管會報告的投信名單中，但是盛華投信股本僅三•二億元，債券型基金到八月底止還有六百億元，其中結構債保守以二成計算，粗估損失就有六億元，如果全部顯現在帳上，等於每股盈餘要虧二十元，以去年稅前只有賺二億元計，至少也要虧上三年。

以此來看，蕭碧燕所說「不少投信面臨生死交關」，確實所言不假。當然，多半的投信可能不會把虧損直接顯示在帳上，還是循老方法找大股東吃下，日後再以其他方法讓大股東「受惠」作為補償。不過不同的是，過去投信頂多踩到幾億元的地雷債，但這次可能是動輒數十億元以上的樓子，據聞連不少擁有「富爸爸」的金控旗下投信，金控大老闆都不太願意拿錢出來補，更不要說沒有財團資源背景的小投信，大股東財力是否能夠而且願意支撐，是個問號。

以目前市場上盛傳部位不小的投信來看，除了富邦之外，國際、復華、玉山、盛華投信都是金管會緊盯的重點觀察名單，而原本包袱不小但已經逐漸卸下的，則有保誠、元大、日盛投信等。

李賢源在這次結構債風暴中扮演重要角色，除了沙盤推演各種因應對策、並且緊盯所有投信的處理進度外，日前也清楚表明態度，希望業者都可以在今年底前全數出清。「大限之日」一訂，業者表面上都說願意配合，但私底下也有怨言，不少業者說，降低結構債比重、提高流動比率的大方向是對的，但金管會一心只想快速解除結構債這個心頭大患，卻選在Ｆｅd升息可能暫告一段落的當下出清，會不會全部殺在最低點？是不少業者心中的大問號。

不過，金管會趁著這次清理結構債，一併把提議多時、卻苦於沒有徹底執行的債券基金分流制度建立起來，則獲得全體業者一致認同。未來國內債券基金將分成債券基金、類貨幣基金、貨幣基金和其他類型等四大類，而持有結構債的基金將來名稱前面都必須掛上「結構債」三個字以昭告投資人。當然投資人今後也必須學習接受投資債券基金也可能賠錢的事實，這恐怕才是這次結構債風暴帶給國內投信界和投資人的最大收穫。

◎更多精采內容請看「財訊」11月號284期